Por qué 2008 será el año más difícil para la economía de China

Después de la Conferencia Central de Trabajo Económico del 5 de diciembre, el "endurecimiento" de la política monetaria pasó oficialmente de detrás de escena al escenario. Ante cinco años consecutivos de rápido crecimiento económico, la economía de China es como un globo que se infla. Cómo canalizar las presiones internas y externas de manera ordenada se ha convertido en un problema difícil.

A corto plazo, la situación no es optimista. Después de que el crecimiento del IPC subiera al 6,5% en agosto, el valor volvió a caer al 6,2% en septiembre, lo que llevó a muchos a creer que el pico de la inflación podría haber pasado. Sin embargo, la reaparición del 6,5% en octubre sin duda hizo que el juicio anterior fuera demasiado optimista. . Según las previsiones de Goldman Sachs Economic Research, el crecimiento del IPC alcanzará el 6,7% en noviembre y el IPP alcanzará el 3,5%. Por mucho que dudemos o incluso cuestionemos este valor, probablemente sea de conocimiento común que la mayoría de la gente admitirá que la situación de la inflación no es optimista.

La política de endurecimiento definitivamente se hará más fuerte, pero el método elegido puede ser más importante. Ya sea controlando la tasa de crecimiento del crédito, la inversión en activos fijos o la conservación de energía y la reducción de emisiones, pueden existir medios administrativos y basados ​​en el mercado. Compara los dos. Es necesario analizar cuál es mejor o peor en función de la situación específica. Sin embargo, la teoría económica y la experiencia de la reforma y la apertura nos dicen que, si bien las medidas administrativas a veces pueden tener resultados inmediatos, sus costos también son bastante altos. Por lo tanto, hasta que se agoten los medios del mercado, en general es mejor ser cautelosos en las medidas administrativas.

Sin embargo, los problemas son problemas. A largo plazo, todavía hay muchos factores positivos para la economía de China. De hecho, muchos de los problemas macroeconómicos actuales son más o menos causados ​​por el rápido crecimiento económico de China, aunque se trata de un crecimiento desequilibrado. Pero si lo pensamos detenidamente, los problemas causados ​​por el desarrollo económico desigual son mejores que la decepción causada por el estancamiento del desarrollo económico. Para anticipar el crecimiento económico del próximo año en el nuevo entorno político, el periódico lanzó especialmente la serie "2008, Ajuste monetario". En el primer número, Yu Yongding, director del Instituto de Economía y Política Mundial, dijo: Academia China de Ciencias Sociales, discutió la situación general de China en 2008. Para análisis y pronósticos macroeconómicos, la próxima semana se publicará el artículo del economista Dr. Shen Minggao de Citibank (China) Co., Ltd. sobre control total del crédito. Los lectores pueden comunicarse con nosotros por correo electrónico: guchongqing@gmail.com. (Text/Gu Chongqing)

La economía de China ha mantenido una tasa de crecimiento económico de más del 10% durante cinco años consecutivos, mientras que la tasa de inflación se ha mantenido en alrededor del 3%. Sin embargo, la inflación ha aumentado significativamente en los últimos meses y ha habido cierto malestar entre el público. Hay que decir que la economía china está entrando en una nueva etapa, una etapa relativamente sutil. Durante esta fase, debemos hacer ajustes y prepararnos para eventos inesperados. En los últimos tiempos, las discusiones entre economistas chinos y entre economistas chinos y formuladores de políticas en departamentos relevantes han involucrado muchos temas. Este artículo intenta resumir y resumir estos temas en diez temas principales para estimular discusiones más profundas.

Estas diez preguntas son:

En primer lugar, ¿ha aumentado la tasa de crecimiento económico potencial de China del 8% al 9%, al 10% y al 11%?

En segundo lugar, ¿la inflación actual de China es aislada, excepcional o generalizada, con propiedades tanto de atracción de la demanda como de presión de los costos?

En tercer lugar, ¿cuál es el nivel tolerable de inflación para lograr un ajuste de precios relativos? En otras palabras, ¿cuánto margen hay para ajustar los precios relativos manteniendo al mismo tiempo la estabilidad básica de precios?

En cuarto lugar, ¿existe una burbuja grave en el mercado de capitales de China? ¿Debería el gobierno adoptar una política de laissez-faire de no intervención ante los altibajos de los precios del mercado de capitales?

En quinto lugar, ¿está creciendo demasiado rápido la inversión en activos fijos de China?

En sexto lugar, ¿existe una relación de sustitución entre la inflación y la apreciación del tipo de cambio? ¿Debería tolerarse la inflación a cambio de estabilidad del tipo de cambio?

En séptimo lugar, en condiciones de reducción de la brecha de tasas de interés entre China y Estados Unidos y una determinada apreciación del RMB, ¿tiene China todavía margen para aumentar las tasas de interés?

En octavo lugar, para mantener la estabilidad del tipo de cambio del RMB, ¿debería China acelerar el ritmo de liberalización del capital para reducir la presión a favor de la apreciación?

En noveno lugar, ¿siguen siendo eficaces los controles de capital de China?

Décimo, ¿cuáles son las raíces de la liquidez de China?

1. ¿Ha aumentado la tasa de crecimiento económico potencial de China del 8% al 9% al 10% al 11%?

Hasta 2003, se reconocía que la tasa de crecimiento económico potencial de China era del 7 al 8%. En el "XI Plan Quinquenal", el gobierno chino en realidad tiene un objetivo de tasa de crecimiento económico potencial, que es inferior al 8%. En 2004, el gobierno también propuso que la tasa de crecimiento económico de China se mantuviera en torno al 7%.

Desde 2003, el crecimiento económico de China ha mostrado un impulso sin precedentes: la tasa de crecimiento económico ha superado el 10% durante cinco años consecutivos sin inflación grave. Naturalmente, la gente preguntará: ¿Se ha mejorado significativamente la tasa de crecimiento económico potencial de China? Creo que hay una mejora, pero no creo que haya un gran salto. Es poco probable que pase del 7% al 8% al 10% al 11%. En los últimos tiempos, el crecimiento económico de China se ha acelerado, lo que es en parte resultado de cambios cíclicos. Después de seis o siete años de deflación, es natural que la economía experimente un rápido crecimiento impulsado por la inversión en 2003-2004. La eliminación de los “cuellos de botella” después de 2005 permitió una inflación baja y un crecimiento elevado en 2006. El crecimiento económico implica tanto cambios de tendencia como factores cíclicos, y ambos deben separarse para determinar la tasa de crecimiento económico potencial de China. Si la tasa de crecimiento económico actual es del 11,5%, no es suficientemente prudente concluir que la tasa de crecimiento económico potencial de China ha alcanzado el 10-11%. La inflación no aparecerá inmediatamente con un rápido crecimiento económico, sino que se retrasará durante un año o incluso más. Si los objetivos de política macroeconómica se determinan sobre la base de la actual tasa de crecimiento económico, es probable que la consecuencia sea un mayor sobrecalentamiento de la economía. Las políticas antiinflacionarias no pueden esperar a que aparezcan signos evidentes de inflación antes de ser introducidas. Es más, la actual tasa de inflación de China ha superado claramente el objetivo de control a principios de año y corre peligro de seguir aumentando.

2. ¿La inflación actual de China es aislada, excepcional o generalizada, con propiedades tanto de atracción de la demanda como de presión de los costos?

Hace dos meses, muchos economistas todavía creían que China no tenía un problema de inflación. El aumento del IPC fue en gran medida excepcional y fue causado por el aumento de los precios de la carne de cerdo y los cereales. Por lo tanto, los países extranjeros apodan a la inflación de China como el "ciclo del cerdo". Creo que la inflación de China es realmente bastante grave y sus perspectivas de desarrollo son preocupantes. ¿Es esta preocupación infundada? No necesariamente, por las siguientes razones:

Primero, la tasa de crecimiento económico de China ha excedido claramente la tasa de crecimiento económico potencial. Según la teoría económica general, la aparición de inflación generalmente se retrasa durante un período de tiempo, y China La situación de alto crecimiento y baja inflación se prolonga desde hace varios años.

En segundo lugar, no son los precios de los productos agrícolas individuales los que están aumentando, sino los precios de los productos agrícolas en general. No sólo están aumentando los precios de los productos agrícolas, sino que también están aumentando en general los precios de los insumos para la producción agrícola. El aumento de los precios de los productos agrícolas no es ajeno a la disminución de la superficie cultivada y al aumento de los precios de los productos agrícolas en todo el mundo.

Por eso es difícil creer que aumentando el número de cerdos podamos resolver el problema actual del aumento de los precios de los productos agrícolas. Ahora el IPP también está empezando a subir. Todos estos indicadores nos dicen que debemos permanecer muy atentos a la naturaleza sostenida y a largo plazo de la inflación.

En tercer lugar, lo que es aún más preocupante es que se han formado expectativas de inflación entre la gente común y corriente, y la ansiedad por el aumento de la inflación se está extendiendo. Incluso si este sentimiento se basa en un juicio erróneo, una vez que se forman las expectativas inflacionarias, es difícil deshacerse de ellas. La formación de expectativas cambiará el comportamiento público, haciendo difícil evitar el empeoramiento de la inflación.

En cuarto lugar, la tasa de crecimiento de sueldos y salarios en los últimos años ha sido significativamente mayor que la tasa de crecimiento de la productividad laboral. El círculo vicioso de "inflación-expectativas de inflación-aumentos de salarios-inflación" está tomando forma, o ya ha tomado forma.

En quinto lugar, China tiene graves distorsiones de precios. Por lo tanto, todavía es necesario ajustar los precios relativos. Los ajustes de precios relativos inevitablemente aumentarán la presión inflacionaria en las condiciones reales de China.

En sexto lugar, aunque la afirmación de que "la inflación es un fenómeno monetario en cualquier momento y en cualquier lugar" puede no ser cierta, es innegable que la inflación está estrechamente relacionada con los fenómenos monetarios. La tasa de crecimiento actual de la oferta monetaria de China es del 18%, lo que indica que la inflación está respaldada por la moneda. Los tipos de interés negativos son la fuerza impulsora de la inflación.

En séptimo lugar, el mercado de valores ha estado muy activo en los últimos dos años (parece haber comenzado a enfriarse ahora), los precios del mercado inmobiliario continúan disparándose y el efecto riqueza de China no puede subestimarse.

En octavo lugar, hay una tendencia evidente de inflación en el mundo: los precios de las materias primas están aumentando, los precios del petróleo están aumentando y los precios de los productos agrícolas están aumentando. China es una de las economías más abiertas del mundo. El aumento general de los precios mundiales tendrá inevitablemente un impacto grave en el aumento de precios de China.

China todavía tiene un exceso de capacidad de producción en muchos sectores. La razón por la que las exportaciones netas de China están creciendo rápidamente se debe en gran medida a este exceso de capacidad de producción. Una pregunta importante es: ¿empeorará la inflación de China dada la existencia de un exceso de capacidad de producción? Esta es realmente una pregunta difícil. Pero es cierto que el exceso de capacidad de producción no es condición suficiente para la no inflación. Por ejemplo, la sobreproducción de televisores no puede frenar el aumento de los precios de los alimentos. Es más, China es una economía abierta y enfrenta un gran mercado internacional. Por ejemplo, el exceso de producción de acero sólo afecta al mercado interno. La demanda de acero en el mercado internacional sigue siendo fuerte y los precios del acero no caerán debido a una demanda interna insuficiente. Además, la sobreproducción no controla la inflación impulsada por los costos. La "estanflación" de los años 1980 fue la coexistencia de sobreproducción e inflación. En resumen, hay buenas razones para preocuparse por las perspectivas de inflación en China. La decisión del Buró Político del Comité Central del Partido Comunista de China del 27 de noviembre de “considerar como máxima prioridad del macrocontrol impedir que el crecimiento económico pase de rápido a sobrecalentarse y evitar que los precios evolucionen de un aumento estructural a una inflación evidente”. ”es completamente correcto.

3. ¿Cuál es el nivel de inflación tolerable para lograr un ajuste de precios relativos?

En la actualidad, todavía existen muchas distorsiones de precios en China. Ajustarse a estas distorsiones de precios, que no era un problema hace dos años, lo es ahora porque ya tenemos inflación. Aun así, deberíamos seguir ajustando los precios, porque no queremos que los camiones portacontenedores de Hong Kong sigan repostando en Shenzhen, no queremos que los agricultores sigan sufriendo "precios bajos que perjudican a los agricultores" y no queremos que las empresas seguir desperdiciando recursos no renovables, contaminando el medio ambiente impunemente. Los ajustes de precios relativos no deben retrasarse, ya que el tiempo no espera.

Sin embargo, debido a la rigidez de las reducciones de precios, los ajustes en los precios relativos conducirán inevitablemente a un aumento en el nivel de precios. En este caso, debemos considerar ¿cuál es la tasa de inflación que China puede tolerar? En el pasado, el objetivo de referencia del banco central era del 3%. Ahora algunos economistas piensan que la tolerancia es del 6% y otros piensan que es más alta. La tolerabilidad de la inflación no es una cuestión puramente teórica. Según la experiencia de China, creo que el 6% es indeseable y el 4% ya es el límite. La inflación debería mantenerse por debajo del 4%.

Si la tasa de inflación es demasiado alta, los ajustes de precios relativos pierden sentido. En un entorno inflacionario, un aumento de un precio conducirá inevitablemente a un aumento de otro precio, y varios precios competirán para aumentar. Además de empeorar la inflación, no es posible lograr ningún ajuste de precios relativos.

Ahora, la tasa de inflación anual de China en un solo mes ha superado el 6,5%, lo que le ha dado al banco central una dirección muy clara: debe adoptar políticas restrictivas para reducir la tasa de inflación. Por otro lado, la tolerancia a la inflación determina la profundidad y amplitud de nuestros ajustes a los precios relativos. Creo que nadie quiere repetir los errores del "gran avance de los precios" de los años 1980.

4. ¿Existe una burbuja grave en el mercado de capitales de China? ¿Debería adoptarse una política de no intervención para hacer frente a los altibajos de los precios del mercado de capitales?

Parece no haber necesidad de seguir debatiendo sobre la cuestión de las burbujas de precios de activos, y la conclusión debería ser clara. La cuestión que debería discutirse es si el gobierno tiene el derecho y la obligación de intervenir en el mercado de capitales, especialmente en el mercado de valores. Mucha gente cree ahora que el gobierno no debería intervenir en los precios de los activos. Podemos intervenir en la inflación, pero sólo "preocuparnos" de los precios de los activos. Creo que el gobierno debería evitar en la medida de lo posible intervenir en el mercado de capitales y no debería apresurarse a reventar la burbuja. Sin embargo, cuando sea necesario, para proteger a los inversores, especialmente a los pequeños y medianos, el gobierno no debe atarse las manos y "tomar medidas cuando sea el momento de actuar". Si observamos a Hong Kong y las políticas de los gobiernos de otras regiones y países cuando el mercado de valores experimenta fluctuaciones violentas, no es difícil encontrar la respuesta. En el período anterior, los esfuerzos del gobierno para estabilizar el mercado de valores fueron en general en la dirección correcta, aunque hubo muchos detalles que podrían mejorarse. Sin los esfuerzos de aquel momento, no existiría la mentalidad relativamente pacífica y tranquila del mercado de valores actual.

Nuestra intención original de desarrollar el mercado de capitales, especialmente el mercado de valores, es mejorar la asignación de recursos y la estructura de gobierno corporativo, no crear casinos, no buscar rentas, no tratar el comercio de acciones como un medio. de distribución. Si todo el mundo se concentra en el comercio de acciones y se olvida de la economía real, y si las empresas están dispuestas a utilizar sus fondos para invertir en acciones en lugar de invertir en la industria, entonces las perspectivas a largo plazo para el crecimiento económico de China serán muy preocupantes. El desarrollo del mercado de capitales de China en los últimos años muestra que todavía queda un largo camino por recorrer para la construcción institucional.

5. ¿Está creciendo demasiado rápido la inversión en activos fijos de China?

A finales de 2005, el responsable de la Oficina Nacional de Estadísticas afirmaba que la tasa de inversión de China era del 48,6%. En los últimos años, la inversión en activos fijos de China ha seguido siendo significativamente superior a la tasa de crecimiento del PIB, pero las estadísticas de la tasa de inversión han disminuido. ¿Cuál es la tasa de inversión de China? Tampoco puedo entenderlo, creo que es al menos el 45%. En comparación con Japón y otros países, esta tasa es realmente muy alta. Ahora existe una opinión en los círculos académicos: la actual eficiencia de la inversión en China es bastante alta. Según cálculos de algunos académicos, la tasa de producción de capital de China es inferior a 2. Si esto es cierto, parece concluirse que la tasa de crecimiento de la inversión de China no es demasiado alta y que hay margen para seguir mejorando en la tasa de inversión de China. Este punto de vista tiene cierto mérito y merece mayor discusión. Pero personalmente tengo dudas sobre esta opinión. La eficiencia de la inversión de China es cíclica en gran medida. La experiencia nos dice que cuando la economía crece muy rápido, todos los indicadores de eficiencia mejorarán. Cuando el crecimiento económico se desacelere, todos los indicadores de eficiencia inmediatamente se volverán muy malos. Por tanto, no se pueden sacar conclusiones de forma sencilla. Es más, las estadísticas sobre la inversión china no son muy fiables. Pero es innegable que la investigación académica sobre este tema es realmente insuficiente y debe seguir estudiándose.

El crecimiento económico de China está impulsado en gran medida por la inversión. El crecimiento económico impulsado por la inversión es muy diferente del crecimiento económico impulsado por el consumo. Crea un sobrecalentamiento económico ahora y una sobreproducción en el futuro. Pero como señaló el profesor Wang Tongsan de la Academia China de Ciencias Sociales, en los últimos años China ha absorbido el exceso de capacidad de producción creado por el exceso de inversión inicial mediante nuevas inversiones. Se puede decir que estamos absorbiendo el exceso de capacidad de producción de acero construyendo más plantas siderúrgicas (y exportando). Pero esta situación no puede mantenerse por mucho tiempo. No hace mucho, algunos economistas advirtieron que China experimentaría deflación porque invirtió demasiado en el período anterior. Esta opinión no es descabellada. El crecimiento impulsado por la inversión producirá fluctuaciones económicas relativamente grandes, a las que debemos prestar atención. Pero en la actualidad creo que el principal aspecto de la contradicción es el sobrecalentamiento de la inversión que conduce al sobrecalentamiento económico. Por supuesto, no se puede descartar la posibilidad de que China enfrente una deflación en uno o dos años. Esta posibilidad no se discutirá en detalle aquí.

6. ¿Existe una relación de sustitución entre inflación y apreciación del tipo de cambio? ¿Debería intercambiarse inflación por estabilidad del tipo de cambio?

La relación entre apreciación e inflación es compleja. El tipo de cambio y los precios son dos variables en un sistema dinámico multivariable. Teóricamente, dadas otras variables, podemos determinar la relación entre apreciación e inflación. Sin embargo, en general no podemos decir que exista una relación de compensación entre ambos. En algunos casos (cuando otras variables están en un rango determinado de valores), las dos son sustituibles. En otros casos (cuando otras variables están en otro rango de valores dado) no hay sustituibilidad. Las cuestiones específicas deberían analizarse en detalle. En las circunstancias actuales en China, efectivamente existe una relación de equilibrio entre apreciación e inflación.

Teóricamente, si un país tiene superávit en cuenta corriente y en cuenta de capital, y la apreciación del tipo de cambio es inelástica, conducirá inevitablemente a un aumento de la tasa de inflación y a una apreciación del tipo de cambio real, hasta que la balanza de pagos finalmente alcanza el equilibrio. En otras palabras, en el caso de un superávit de balanza de pagos, la falta de apreciación o una apreciación insuficiente a menudo conducirá a un empeoramiento de la inflación. Pero la inflación en sí no es necesariamente causada por los tipos de cambio. La inflación actual de China está relacionada con el tipo de cambio, pero no es enteramente culpa del tipo de cambio. Incluso si no hay un problema de desequilibrio externo, la existencia de factores como la tasa de crecimiento económico del 11,5% y el aumento de los precios mundiales del petróleo, los minerales y los alimentos son suficientes para provocar el surgimiento de la inflación. La relación entre apreciación e inflación también se puede ver en el "efecto Balassa-Samuelson". Según esta teoría, un país en desarrollo con un rápido crecimiento económico debería tener su tipo de cambio real aumentando. La teoría lleva el nombre del difunto Bela Balassa de la Universidad Johns Hopkins y del economista ganador del Premio Nobel Paul Samuelson, quienes la descubrieron respectivamente... —Discutido en el marco de la nota del editor. No entraré en detalles aquí.

La apreciación definitivamente ayudará a frenar la inflación. Sin embargo, el tipo de cambio es sólo un precio que refleja la balanza de pagos internacionales. Tanto bajo tipos de cambio fijos como libremente flotantes, los tipos de cambio no pueden convertirse en una herramienta de política macroeconómica. Actualmente, China implementa un sistema de tipo de cambio flotante controlado, y el tipo de cambio puede ajustarse artificialmente. Pero en ese momento la política cambiaria era principalmente una herramienta de política comercial. Los cambios en el tipo de cambio dependen principalmente de objetivos de política comercial (ajuste de la tasa de crecimiento de las exportaciones netas, ajuste de los desequilibrios de la balanza de pagos internacional) más que de la necesidad de frenar la inflación. Por ejemplo, durante los períodos de sobrecalentamiento económico (cuando los precios aumentan), los superávits comerciales tienden a disminuir o incluso pueden producirse déficits comerciales. En este caso, el gobierno no debería utilizar la apreciación del tipo de cambio como herramienta para frenar la inflación. La respuesta política correcta debería ser adoptar políticas fiscales y monetarias restrictivas, y la apreciación debería ser un subproducto de la política monetaria. Dejar que el tipo de cambio se aprecie es para que la política monetaria funcione (pero el déficit comercial puede empeorar). Si el gobierno está preocupado por el impacto negativo del déficit comercial en la industria exportadora, puede ajustar la moneda por un lado y permitir que el tipo de cambio se deprecie por el otro para evitar un mayor aumento del déficit comercial. En las circunstancias actuales, el objetivo político de China de apreciar el tipo de cambio para reducir el superávit comercial va de la mano con el objetivo político de ajustar la moneda para frenar la inflación. Acelerar la apreciación no sólo ayuda a lograr el equilibrio comercial, sino que también deja más margen para el ajuste monetario. Ya que se trata de "matar dos águilas de un tiro" y "matar dos pájaros de un tiro", ¿por qué no? Pero no se trata de que la apreciación reemplace (o suprima) la inflación.

Si no es necesariamente apropiado utilizar la apreciación para reemplazar la inflación, entonces la idea de usar la inflación para reemplazar la apreciación es completamente errónea. Estos últimos no pueden mantener la competitividad de las exportaciones de China después de pagar el precio de un empeoramiento de la inflación. Al igual que un aumento del tipo de cambio nominal, un aumento del tipo de cambio real también reduce la competitividad de las exportaciones, y el miedo a perder competitividad es la razón principal por la que el pueblo chino teme la apreciación. Usar la inflación para reemplazar la apreciación es completamente una propuesta política de "perder a tu esposa y perder tus tropas". En cuanto a la propuesta de aumentar los salarios, se refieren a cuestiones como los precios del mercado de factores, las políticas de ingresos y la protección de los derechos e intereses de los trabajadores. Es necesario aumentar los ingresos de los grupos de ingresos medios y bajos, pero esta cuestión no debe confundirse con la política cambiaria, y el aumento de los ingresos salariales no debe utilizarse para reemplazar la apreciación del tipo de cambio nominal.

7. En condiciones de reducción de la brecha de tasas de interés entre China y Estados Unidos y una determinada apreciación del RMB, ¿China todavía tiene margen para aumentar las tasas de interés?

Durante bastante tiempo, especialmente antes y después de la reforma cambiaria de 2005, el banco central ha prestado especial atención a la llamada paridad de tipos de interés. Esperamos que el ritmo anual de apreciación del tipo de cambio sea. 3%, por lo que nos esforzamos en que el mercado forme esa tasa anual. Se espera una apreciación del 3%. Bajo la premisa de que se ha formado tal expectativa, tenemos mucho cuidado en mantener el diferencial de tasas de interés con Estados Unidos. Mantener el diferencial de tipos de interés entre China y Estados Unidos en el 3%. El objetivo del banco central es impedir la entrada de fondos de arbitraje. Hasta hace poco tuvimos relativamente éxito en este sentido. El problema es que la paridad de tasas de interés puede no aplicarse en China. Primero, China tiene controles de capital. En segundo lugar, el mercado de capitales de China no es un mercado de capitales eficiente. Por último, hay muchas incertidumbres en el mercado de capitales de China y existe un problema de riesgos excesivos para los extranjeros. Incluso si no hay un diferencial de tasas de interés del 3% entre China y Estados Unidos, una expectativa de apreciación del 3% no es suficiente para provocar una gran entrada de arbitraje transfronterizo y fondos de arbitraje. Es probable que la entrada de capital transfronterizo persiga ganancias de capital del 20%, 30% o incluso más en el mercado inmobiliario y bursátil. Quienes realmente se preocupan por la expectativa de apreciación del 3% probablemente sean principalmente empresas chinas. El retorno de los fondos correspondientes probablemente tenga como objetivo principal reducir posibles pérdidas cambiarias (pero también obtener beneficios de apreciación). Sin embargo, estas empresas son generalmente empresas manufactureras y su capacidad y motivación para dedicarse a la especulación financiera deberían ser limitadas. En el pasado, el capital extranjero entraba principalmente con fines de arbitraje en el mercado de activos, por lo que mantener los diferenciales de tipos de interés no desempeñaba un papel importante. Pero ahora los precios de los activos de China ya son muy altos y también existen grandes riesgos para la inversión extranjera. Al menos por ahora, la cantidad de entradas de capital extranjero para obtener ganancias de capital en los mercados de activos puede no ser grande, y los diferenciales de tasas de interés aún no atraerán grandes cantidades de capital extranjero. Hay que decir que China todavía tiene cierto margen para subir los tipos de interés. Por lo tanto, el banco central debería aumentar las tasas de interés basándose en la necesidad de reducir el exceso de liquidez sin prestar demasiada atención al diferencial de tasas de interés entre China y Estados Unidos.

Sin embargo, también cabe señalar que si China continúa aumentando las tasas de interés y Estados Unidos las recorta aún más, la brecha de tasas de interés entre China y Estados Unidos definitivamente será cada vez menor. Si este diferencial de tasas de interés se reduce aún más y las expectativas de apreciación aumentan aún más, es probable que la entrada de fondos de arbitraje aumente marcadamente. En ese momento, sólo tendremos tres opciones: una es fortalecer los controles de capital para mantener los fondos de arbitraje fuera del país, la otra es dejar que el RMB se aprecie para absorber el exceso de liquidez y la última es aumentar aún más la cobertura (si es que lo hace). todavía hay sitio) ). No hay otra manera mejor.

8. Para mantener la estabilidad del tipo de cambio del RMB, ¿debería China acelerar el ritmo de liberalización del capital y debería reducir la presión de la apreciación fomentando las salidas de capital?

Una opinión es que China debería tratar de canalizar el exceso de liquidez al extranjero, reduciendo así la presión para la apreciación del RMB. Orientar las salidas de capital para reducir la presión sobre la apreciación tiene el mismo efecto que crear inflación para reemplazar la apreciación del tipo de cambio. Por esta razón, también creo que relajar las salidas de capital no debería utilizarse como medio para reducir la presión sobre la apreciación. Porque hay una diferencia entre cuestiones cíclicas y cuestiones de tendencias de desarrollo. La liberalización de la cuenta de capital es estructural y de largo plazo, y una vez implementada es difícil revertirla. Las políticas de control macroeconómico son de corto plazo y anticíclicas. Las políticas macroeconómicas deben cambiar de acuerdo con los cambios en el ciclo, y la liberalización de las cuentas de capital implica cuestiones como leyes, sistemas, prácticas internacionales y credibilidad nacional. Una vez implementada, no se puede cambiar fácilmente. Si la dirección del ciclo cambia y es necesario frenar las salidas de capital, ¿qué deberíamos hacer? ¿Reforzar los controles sobre las salidas de capital? De ser así, el precio que tendremos que pagar será muy alto.

Además, si el uso de "indulgente" para reducir la apreciación y la presión es efectivo depende de la demanda de activos extranjeros del pueblo chino. La relación precio-beneficio de las acciones A de China es significativamente mayor que la de las acciones H. Desde la perspectiva de obtener ganancias en el mercado de activos, hay que decir que la demanda de activos extranjeros es relativamente grande. Por eso, cuando anunciamos la noticia del "Tren directo de acciones de Hong Kong", mucha gente fue a Hong Kong con anticipación para comprar acciones. En este sentido, China tiene una fuerte demanda de activos en moneda extranjera. Sin embargo, desde la perspectiva de las expectativas de apreciación del RMB, es posible que los residentes chinos no tengan mucha demanda para mantener activos en el extranjero. Estas dos fuerzas están en conflicto entre sí. En definitiva, si prevalece esta última tendencia, la política "indulgente" puede no ser muy eficaz. Si prevalece la primera tendencia, los inversores chinos afrontarán muchos riesgos.

En cuanto a la política "indulgente", creo que hay tres puntos a considerar:

En primer lugar, entrar en mercados de capital extranjeros que no conocemos es arriesgado y debemos adoptar un enfoque gradual. No se debe permitir que los inversores chinos, especialmente los pequeños, corran a Hong Kong presas del pánico y queden atrapados de repente. Ahora todos nuestros QDII están sufriendo enormes pérdidas. ¿Podría ser que los inversores minoristas sean más inteligentes? Sería mejor para nosotros hacer primero nuestro trabajo dentro del alcance de QDII.

En segundo lugar, según la experiencia de América Latina, las políticas "liberales" a menudo no logran reducir la presión y, en ocasiones, atraer inversión extranjera. La razón es simple: "entrar" significa "salir". Si "salir" es muy fácil, el capital extranjero definitivamente entrará.

Finalmente, la experiencia reciente de Tailandia muestra que una vez que se abre la puerta, no es fácil cerrarla (lo que involucra cuestiones como la ley, las prácticas internacionales y el crédito). Por lo tanto, debes pensarlo con anticipación y no cambiarlo fácilmente una vez que tomes una decisión.

He enfatizado repetidamente en el pasado que, como país en desarrollo con un ingreso per cápita después del puesto 100 en el mundo, China no debería convertirse en el tercer mayor exportador neto de capital del mundo. Sin embargo, "el arroz crudo ya está cocido". Al mismo tiempo, a China le preocupa que una apreciación sustancial del RMB tenga un impacto importante en las empresas exportadoras. En tales circunstancias, será difícil para China cambiar su estructura comercial durante un período de tiempo considerable, y un aumento de las salidas de capital chino (ya sea a través de proyectos de capital o a través de la Administración Estatal de Divisas y la Corporación de Inversiones de China) es inevitable. China debería estudiar la estrategia de salida de flujos de capital de manera global y equilibrada. ¿Qué tipos de capital pueden salir primero y cuáles pueden salir después? ¿Qué industrias deberían fomentarse las salidas de capital y cuáles no? ¿Qué áreas son prioritarias y cuáles están prohibidas? ¿Se trata de proyectos totalmente nuevos, fusiones y adquisiciones, participación accionaria? ¿Es deuda, valores o bienes raíces? ¿Qué tipos de empresas deberían convertirse en los principales sujetos de inversión extranjera? Todo esto debe considerarse de manera integral y tener un acuerdo a largo plazo. Si las salidas de capital realmente pueden producir una mayor tasa de rendimiento teniendo plenamente en cuenta los riesgos, entonces se debería formular un plan de liberalización de la cuenta de capital para permitir las salidas de capital, pero dichas salidas no deberían utilizarse como medio para despresurizar el tipo de cambio.

9. ¿Siguen siendo eficaces los controles de capital de China?

Mucha gente cree que el control es ineficaz, pero la Administración Estatal de Divisas afirmó claramente en un informe publicado en julio de este año: "El control de divisas es generalmente eficaz, los académicos nacionales y extranjeros utilizan estudios normativos de precios". Los estudios sobre medición y medición de flujos han descubierto que los controles de capital de China siguen siendo bastante eficientes. Dado que siguen siendo eficaces, no debemos rendirnos fácilmente. En la actualidad, necesitamos controlar la inflación y no queremos una apreciación, por lo que el control de capitales se ha convertido en un arma importante. ¿Por qué dejarlo sin utilizar?

La razón más fundamental para mantener los controles de capital es que el sistema económico de China aún es muy imperfecto, el sistema financiero aún es frágil y varios desequilibrios continúan empeorando. En China abundan las oportunidades para la búsqueda de rentas, el arbitraje y las divisas. Mientras el crecimiento económico continúa, el proceso de redistribución de la riqueza de China está en pleno apogeo y toda la sociedad está llena de una mentalidad impetuosa. En tales circunstancias, China simplemente no puede soportar el impacto de grandes entradas y salidas de capital transfronterizo.

Debemos fortalecer la gestión de los flujos de capital transfronterizos de acuerdo con nuestras leyes, la realidad de las reformas de China y la necesidad de estabilizar la macroeconomía. El levantamiento de los controles de capital debe ser el paso final en la reforma económica de China. La liberalización de la cuenta de capital es la dirección general y una parte importante de la reforma económica de China. Sin embargo, antes de que China complete finalmente su reforma económica y antes de que se mejore aún más el mecanismo del mercado, no creo que podamos lograrlo. lograrlo en cinco años.

10. ¿Cuáles son las fuentes del exceso de liquidez en China?

El exceso de liquidez de China proviene de dos aspectos: el lado de la oferta y el lado de la demanda de moneda. El exceso de liquidez es igual a la oferta monetaria menos la demanda. Cuando la oferta permanece constante, la reducción de la demanda también producirá un exceso. Las oportunidades de ganancias en el mercado de capitales y las tasas de interés negativas causadas por la inflación conducen a una reducción de la demanda de dinero y un exceso de liquidez. Incluso si el banco central absorbe completamente el exceso de liquidez causado por la oferta monetaria a través de políticas de cobertura, el exceso de liquidez seguirá existiendo.

Durante el período de inflación de 1995 a 1996, China implementó una política de vincular las tasas de interés de los depósitos a la tasa de inflación, asegurando así que la tasa de interés real de los depósitos no disminuyera con el aumento de la tasa de inflación. La política de indexación de los tipos de interés estabiliza la demanda de depósitos de los residentes. Esta política jugó un papel importante en el control de la inflación en ese momento. Esta experiencia no debería olvidarse fácilmente.

Dividir las fuentes del exceso de liquidez del lado de la oferta monetaria y del lado de la demanda puede permitirnos comprender mejor las diferencias entre las políticas de cobertura del banco central (aumentando el ratio de reservas de depósitos y emitiendo letras del banco central) y los tipos de interés. efecto de las políticas tarifarias. Las políticas de cobertura pueden absorber eficazmente el exceso de liquidez causado por los desequilibrios en la balanza de pagos internacional y la estabilidad del tipo de cambio del RMB. La política de tipos de interés puede aumentar la demanda de dinero de los residentes (depósitos de ahorro), pero tiene poco efecto en la reducción de la liquidez por el lado de la oferta. En los países occidentales, el aumento de las tasas de interés por parte de los bancos centrales significa aumentar las tasas de los préstamos a un día (Japón), las tasas de los fondos federales (Estados Unidos) y las principales tasas de financiación (la eurozona). Estos aumentos en las tasas de los préstamos a corto plazo en los mercados monetarios aumentan los costos del crédito. instituciones financieras, lo que conduce a una reducción de la oferta monetaria y a un aumento de los tipos de interés en los mercados financieros. Aumentar las tasas de interés en China a menudo significa aumentar las tasas de interés de depósitos y préstamos al mismo tiempo. Aparte de declarar un cambio en la dirección de la política monetaria, tal aumento de las tasas de interés no tiene un papel claro en la oferta monetaria. Sin embargo, el aumento de las tasas de interés tiene un efecto significativo en el aumento de la demanda de dinero de los residentes. Por lo tanto, el banco central debería utilizar tres herramientas diferentes de política monetaria: aumentar el coeficiente de reservas de depósitos, vender letras del banco central y aumentar las tasas de interés en diferentes circunstancias. Por supuesto, hasta que se logre plenamente la liberalización de las tasas de interés, siempre habrá dudas sobre la eficacia en el uso de la política de tasas de interés.

En 2008, China debería poder mantener su actual impulso de crecimiento. Sin embargo, el entorno externo de China puede deteriorarse: la crisis de la deuda de alto riesgo de Estados Unidos se expandirá aún más, el crecimiento económico de Estados Unidos disminuirá, el proteccionismo comercial europeo se intensificará y los precios del petróleo y otras materias primas seguirán aumentando, etc. La economía china puede enfrentar algunas dificultades, como un empeoramiento de la inflación, el colapso de las burbujas de activos y la reducción del superávit comercial. Pero incluso si ocurre lo peor, China debería poder confiar en una política fiscal expansiva para salvar la situación. Los departamentos pertinentes deben elaborar planes de contingencia para que las políticas fiscales puedan entrar en vigor rápidamente si es necesario. Por lo tanto, sigo siendo muy optimista acerca de la economía de China en 2008.